FAQ 143. RTO 또는 Reverse Merger에서 합의된 기존 상장기업 주주의 지분가치가 현재 시장가치보다 높은 경우가 많은데, 이러한 차이를 어떻게 이해해야 하나요?

RTO 또는 Reverse Merger 거래에서 기존 상장기업 주주에게 배정하기로 합의한 합병법인의 지분가치가 기존 상장기업의 현재 시가총액보다 높은 경우를 흔히 볼 수 있습니다.

이러한 차이는 거래 당사자의 입장과 시장의 관점에서 각각 다르게 해석할 수 있습니다.

1. 비상장기업(Target)의 입장

비상장기업의 입장에서 보면 기존 상장기업의 시장가치보다 높은 가치를 인정하고 지분율을 협의하였다면, 그만큼 높은 경제적 대가를 지급한 것으로 볼 수 있습니다.

이론적으로는 비상장기업 자체의 사업가치가 변하지 않기 때문에 이러한 차이가 중요하지 않다고 생각할 수도 있습니다. 그러나 실제로는 합병법인에서 기존 상장기업 주주에게 더 많은 지분을 배정함으로써 비상장기업 기존 주주의 지분율이 낮아지게 됩니다.

따라서 이러한 차이는 직접적인 현금 지출보다는 지분 희석에 따른 경제적 비용으로 이해하는 것이 적절합니다.

특히 기존 상장기업이 보유한 현금이나 사업적 자산이 많지 않은 경우에는 비상장기업이 상장 지위를 확보하기 위해 얼마만큼의 경제적 대가를 부담하는 것인지 검토할 필요가 있습니다.

2. 기존 상장기업 주주의 입장

기존 상장기업 주주 입장에서는 현재 시장가치보다 높은 합병법인의 지분가치를 인정받을수록 이론적으로 더 높은 경제적 이익을 기대할 수 있습니다.

따라서 기존 상장기업 주주에게 유리한 지분율을 제공하는 것은 거래에 대한 주주들의 지지를 확보하

는 데 도움이 될 수 있으며, 주주총회 승인이 필요한 거래에서는 승인 가능성을 높이는 요인으로 작용할 수 있습니다.

실무적으로도 기존 상장기업 측에서 주주총회 승인이나 기존 주주들의 동의를 확보해야 한다는 이유로 더 높은 지분율을 요구하는 사례를 여러 차례 경험했습니다.

다만 합의된 지분가치는 거래 당시의 협상 결과를 의미하며, 실제 Closing 이후 시장에서 실현할 수 있는 주식가치와 반드시 일치하는 것은 아닙니다.

3. 주식시장의 관점

일반적으로 RTO 또는 Reverse Merger 거래의 발표 시점과 실제 Closing 시점 사이에는 수개월의 시간이 소요됩니다.

이 기간 동안 시장은 기존 상장기업의 주가에 합병 거래의 경제적 조건과 향후 합병법인의 예상 가치를 반영하게 됩니다.

따라서 거래가 성공적으로 완료될 가능성이 높고 합병법인의 가치평가가 시장에서 받아들여지는 경우에는 기존 상장기업의 시장가치가 합의된 지분가치에 가까워지는 현상이 나타날 수 있습니다.

그러나 거래가 완료되지 않을 위험, 합병법인의 기업가치에 대한 시장의 평가, 추가 자금조달에 따른 지분 희석 가능성 및 시장 상황 등에 따라 실제 주가의 움직임은 크게 달라질 수 있습니다.

특히 거래 당사자 사이에서 합의한 합병법인의 기업가치가 반드시 시장에서 인정되는 것은 아니라는 점에 유의해야 합니다.

결론적으로, 기존 상장기업의 현재 시장가치와 합병 거래에서 인정된 기존 주주 지분가치의 차이는 단순한 가격 차이가 아니라 거래의 성사 가능성, 기존 주주의 협상력, 상장 지위의 경제적 가치 및 합병법인의 미래 가치에 대한 기대가 복합적으로 반영된 결과라고 볼 수 있습니다.